科創(chuàng)板實(shí)施注冊(cè)制，且交易制度上創(chuàng)新，“龍頭券商”將受益;為創(chuàng)投基金提供了一條便捷的退出通道，利好創(chuàng)投類企業(yè)等。

春節(jié)前夕，科創(chuàng)板及注冊(cè)制加速推進(jìn)。作為2019年中國資本市場最重要的改革，科創(chuàng)板自其名稱誕生伊始，圍繞其交易制度設(shè)計(jì)及首批企業(yè)質(zhì)地猜想便絡(luò)繹不絕。另外，科創(chuàng)板使命明確，定位清晰，對(duì)A股存量改革、市場效應(yīng)、投資策略等方面的影響亦將持續(xù)發(fā)酵。

使命明確步伐加快

1月23日下午，中央全面深化改革委員會(huì)第六次會(huì)議審議通過了《在上海證券交易所設(shè)立科創(chuàng)板并試點(diǎn)注冊(cè)制總體實(shí)施方案》、《關(guān)于在上海證券交易所設(shè)立科創(chuàng)板并試點(diǎn)注冊(cè)制的實(shí)施意見》等內(nèi)容，上交所設(shè)立科創(chuàng)板、試點(diǎn)注冊(cè)制的步伐進(jìn)一步加快。

會(huì)議指出，在上海證券交易所設(shè)立科創(chuàng)板并試點(diǎn)注冊(cè)制是實(shí)施創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)發(fā)展戰(zhàn)略、深化資本市場改革的重要舉措。要增強(qiáng)資本市場對(duì)科技創(chuàng)新企業(yè)的包容性，著力支持關(guān)鍵核心技術(shù)創(chuàng)新，提高服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)能力。要穩(wěn)步試點(diǎn)注冊(cè)制，統(tǒng)籌推進(jìn)發(fā)行、上市、信息披露、交易、退市等基礎(chǔ)制度改革，建立健全以信息披露為中心的股票發(fā)行上市制度。

“科創(chuàng)板的決策層次之高、優(yōu)先級(jí)別之高，在資本甚至金融領(lǐng)域可能都史無前例。”中國市場學(xué)會(huì)金融學(xué)術(shù)委員、東北證券研究總監(jiān)付立春對(duì)《國際金融報(bào)》記者表示，“不同于創(chuàng)業(yè)板、新三板的程序，預(yù)計(jì)科創(chuàng)板的進(jìn)程會(huì)大幅提速，科創(chuàng)板總體方案、實(shí)施意見可能近期即可公布，落地實(shí)施指日可待。”

由于我國金融體系主要是以銀行為主體的間接融資體系，種種限制使得以往很多優(yōu)秀公司無法在A股上市，進(jìn)而轉(zhuǎn)戰(zhàn)中國香港或者美國上市，使得境內(nèi)投資者無法分享這些企業(yè)高速發(fā)展的紅利。

國信證券策略研報(bào)顯示，此次國家推出科創(chuàng)板使命明確，希望給予高科技企業(yè)更加便利的直接融資渠道，這一方面有利于企業(yè)融資發(fā)展，另一方面給予A股投資者更多的可投資標(biāo)的，未來會(huì)有更多好公司的股票在市場中出現(xiàn)。

“科創(chuàng)板是今年資本市場關(guān)注的焦點(diǎn)，上交所設(shè)立科創(chuàng)板是落實(shí)創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)和科學(xué)技術(shù)強(qiáng)國，支持上海國際金融中心建設(shè)的一個(gè)重大舉措，也是建設(shè)多層次資本市場的安排。”前海開源基金首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、董事總經(jīng)理?xiàng)畹慢埍硎荆?ldquo;從設(shè)立的初衷來看，主要是為了支持一些科技創(chuàng)新型企業(yè)的發(fā)展，從而讓國內(nèi)投資者不錯(cuò)過未來有可能成長為科技龍頭的公司。”

或助推估值革新

科創(chuàng)板是2019年中國資本市場最重要的改革，對(duì)其制度設(shè)計(jì)的系列猜想持續(xù)引發(fā)熱議。

交易制度設(shè)計(jì)方面，中信建投策略團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，科創(chuàng)板可能會(huì)采用分層機(jī)制為市場結(jié)構(gòu)，以市值為核心的上市條件，與主板一樣的連續(xù)性競價(jià)交易制度;由于實(shí)行分層交易制度，科創(chuàng)板將引入轉(zhuǎn)板和退市，能夠?qū)崿F(xiàn)對(duì)企業(yè)進(jìn)行正向激勵(lì)，保證市場優(yōu)勝劣汰;實(shí)行投資者準(zhǔn)入門檻制度，允許機(jī)構(gòu)投資者和海外投資者直接交易。

首批企業(yè)數(shù)量及標(biāo)的上，新時(shí)代證券表示，參考CDR(中國存托憑證)、滬倫通，預(yù)計(jì)科創(chuàng)板相應(yīng)制度建設(shè)歷時(shí)大約在2個(gè)月左右;首批科創(chuàng)板上市企業(yè)將以高科技屬性企業(yè)為主，參照創(chuàng)業(yè)板首批28家企業(yè)的數(shù)量，首批科創(chuàng)板上市企業(yè)數(shù)量在20-30家左右，合計(jì)募資規(guī)模500億元左右。

與此同時(shí)，注冊(cè)制或?qū)⑼苿?dòng)估值體系與發(fā)行定價(jià)方式走向重構(gòu)。

華泰證券認(rèn)為，注冊(cè)制下IPO的條件或更具包容性和開放性，由于可能有部分企業(yè)具有良好的成長性，但目前暫未盈利;或由于公司核心競爭力的“硬科技”在國內(nèi)屬首開先河，未有合適的同類可比公司，不能由傳統(tǒng)的PE(市盈率)或DCF(現(xiàn)金流折現(xiàn)模型)估值方法來簡單估值。這一問題或?qū)⑼苿?dòng)估值體系的革新，或由市場詢價(jià)制度決定新股的發(fā)行定價(jià)。

“科創(chuàng)板的長遠(yuǎn)發(fā)展需要依賴于系統(tǒng)性的制度設(shè)計(jì)。”星石投資首席執(zhí)行官楊玲對(duì)《國際金融報(bào)》記者表示，“通過制度設(shè)計(jì)，吸引到真正有創(chuàng)新能力、代表經(jīng)濟(jì)未來發(fā)展的好企業(yè)，同時(shí)激發(fā)二級(jí)投資者的參與熱情，使得買賣雙方形成良好的正反饋機(jī)制，這是需要考慮的關(guān)鍵因素。”

楊玲建議，科創(chuàng)板的制度設(shè)計(jì)可從多方面著手：一是增加知識(shí)產(chǎn)權(quán)等信息披露細(xì)則，提高違法違規(guī)行為的法律成本;二是形成市場化的發(fā)行定價(jià)機(jī)制，打破23倍市盈率紅線;三是個(gè)人投資者門檻可介于新三板與主/創(chuàng)業(yè)板之間，建議為50萬元;上市門檻可弱化盈利及股權(quán)架構(gòu)的要求，但建議必須嚴(yán)格限制行業(yè)類型。

倒逼A股存量改革

科創(chuàng)板及注冊(cè)制的推進(jìn)，對(duì)A股存量改革、市場效應(yīng)、投資策略等將產(chǎn)生多重影響。

中金公司表示，科創(chuàng)板對(duì)資本市場的短中期影響主要體現(xiàn)在：一是對(duì)A股市場有一定資金面壓力但影響相對(duì)有限;二是更多優(yōu)質(zhì)成長性企業(yè)將在科創(chuàng)板上市，帶動(dòng)主題預(yù)期提升的同時(shí)對(duì)現(xiàn)有公司也有一定的資金分流影響;三是市場化發(fā)行預(yù)期下，通過網(wǎng)下或戰(zhàn)略投資者形式參與需要注重基本面投資而非簡單的“打新”操作;四是創(chuàng)投類企業(yè)和券商將受益于科創(chuàng)板的事件驅(qū)動(dòng)效應(yīng)，或有階段性表現(xiàn)。

中信證券認(rèn)為，科創(chuàng)板注冊(cè)制有望通過倒逼A股存量市場的改革，加速A股并購重組政策放松，從而推進(jìn)上市公司通過產(chǎn)業(yè)整合目的并購重組來加速業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)的升級(jí)，同時(shí)完成一級(jí)市場優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目的資金退出。

A股哪些板塊將受益于科創(chuàng)板?國金證券策略團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，兩條投資主線的配置偏好將得到提振：科創(chuàng)板實(shí)施注冊(cè)制，且交易制度上創(chuàng)新，“龍頭券商”將受益;為創(chuàng)投基金提供了一條便捷的退出通道，利好創(chuàng)投類企業(yè)等。

令不少投資者擔(dān)心的是，作為一個(gè)新市場，科創(chuàng)板的設(shè)立是否會(huì)分流二級(jí)市場資金?

“不必過于擔(dān)心，因?yàn)榭苿?chuàng)板的設(shè)立初期，交易所會(huì)嚴(yán)格控制上市公司的質(zhì)量和數(shù)量，不會(huì)大幅擴(kuò)容。新三板的教訓(xùn)已經(jīng)非常深刻。對(duì)于科創(chuàng)板一定要從源頭上嚴(yán)格把關(guān)，讓真正具有科技含量、技術(shù)門檻的科技創(chuàng)新型企業(yè)上市。”楊德龍稱。

“對(duì)原有市場會(huì)起到示范效應(yīng)還是資金分流效應(yīng)并不明確。”中信建投證券策略團(tuán)隊(duì)表示，科創(chuàng)板的影響主要在于殼價(jià)值湮滅對(duì)原有A股市場產(chǎn)生沖擊，使得估值水平下降的幅度大約為12%-25%左右，對(duì)業(yè)績差、市值小的公司影響更為明顯，對(duì)成長行業(yè)本身產(chǎn)生的影響并不大。

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